miércoles, diciembre 12, 2018

Que el gasto público no ha reactivado la economía en los últimos años es un hecho. Ya lo hemos comentado repetidamente en este blog: Dada la sobrecapacidad que impera en Europa (y en nuestro país), el problema es de oferta y no de demanda como algunos quieren hacernos creer. La productividad marginal de la deuda es un indicador adicional que lo corrobora.

Antes de continuar, es importante delimitar muy bien los conceptos de partida: ¿Qué es la productividad marginal de la deuda? Se trata de un indicador sintético que mide la variación marginal (unitaria) de la producción (PIB) ante una variación de la misma magnitud de la deuda. Traduzcámoslo a economía familiar para que todos los lectores puedan comprenderlo. Cuando una empresa asume 1 Euro adicional de deuda, es porque considera que van a generar en el futuro ese mismo Euro, los intereses asociados a la operación, y un valor adicional (beneficios). En ese caso, decimos que la productividad marginal de la deuda es mayor que 1. O, dicho de otra manera, cada Euro adicional de deuda genera más de 1 Euro en la empresa. Si solamente se genera el capital necesario para devolver el principal, la productividad marginal estaría situada en un valor entre 0 y 1. En este caso, la empresa ya estaría destruyendo valor. Si la productividad marginal es negativa la destrucción de valor es por partida doble: la incapacidad para devolver el capital prestado y para pagar las obligaciones asumidas en forma de intereses.

Que la asunción de deuda ha sido positiva para Europa (y para España) en el pasado está en entredicho, aunque este humilde economista opina que no ha sido tan mala. Sin embargo, ¿en qué punto estamos ahora?

Fuente: OCDE

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Las anteriores gráficas muestran la evolución de la productividad marginal de la deuda (medida como el incremento del PIB entre el incremento de la deuda bruta) de una serie de países europeos y de la UE desde 1996. Para evitar datos atípicos, he usado la media móvil de 4 períodos. Las conclusiones son claras:

• Los modelos económicos basados en incentivar el consumo vía transferencias de consumo futuro a consumo presente (asunción de deuda) están acabados. Los países más importantes del mundo (tanto los mostrados como Estados Unidos y las principales potencias asiáticas) muestran sendas decrecientes de productividad marginal de la deuda. Solamente algunos de los países en vías de desarrollo son capaces de asumir deuda productiva y convertirla en prosperidad para su población. El resto vivimos como fumadores que tratamos de dejar el vicio a través de parches de nicotina indefinidamente.

• En España la deuda ha destruido valor desde nuestra incorporación a la UE. La función de crecimiento al peso, apalancada en endeudamiento destinado a financiar gastos corrientes y activos no productivos ha provocado un agujero del que aún estamos saliendo. Durante los últimos 4 años hemos conseguido estabilizarla en valores entre 0 y 1, aunque seguimos sin crear valor vía apalancamiento en nuestra economía. No generamos lo suficiente para devolver ni tan siquiera el principal y los intereses.

• Italia y Francia han aumentado 320.000 millones y 400.000 millones de Euros, respectivamente, su endeudamiento en los últimos 5 años, con resultados muy pobres. La capacidad de generación de riqueza de está estancada en una zona incapaz tan siquiera de repagar el principal más los intereses. Y con tendencia claramente negativa. Desde 2008, la emisión de deuda en Francia no genera prosperidad sino estancamiento; en el caso italiano, ese punto se logró en 2009.

• Los rescates en Grecia y Portugal han sido capaces de amortiguar el daño que estaba haciendo a los países la emisión desproporcionada de deuda. No obstante, el esfuerzo debe continuar. No es momento de dar marcha atrás en la sostenibilidad económico-fiscal de nuestros socios.

• Si realmente pretendemos construir una Unión Europea sostenible, debemos continuar con la senda del ajuste vía ahorro y no mediante planes Juncker ni estimulación del gasto. Estamos logrando construir, vía competitividad, una economía capaz de absorber cada vez mejor nuestra deuda y es indispensable seguir en este camino. Incluso aunque existan “amenazas populistas”, en palabras de nuestros políticos. La recuperación pasa por una dinámica de deuda favorable, que nos permita hacer frente a crisis futuras.

El ejemplo, sin duda, es Alemania:

Fuente: OCDE

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La gráfica tiene muy mala pinta, aunque un análisis más pormenorizado muestra que nuestros socios germanos han sido capaces de disminuir su deuda en 40.000 millones de Euros en los últimos 3 años (de ahí el signo negativo) sin impacto sobre la producción del país. Por algo es la economía más sólida de la Eurozona y, en efecto, ha demostrado capacidades de sobra para decirnos lo que funciona y lo que no.

Mientras no asumimos de una vez por todas los errores que nos llevaron a la crisis más importante del capitalismo, no lograremos superarla y cada vez estaremos más expuestos a perturbaciones futuras. La ausencia de evaluación del impacto real de la deuda, sin duda, es una de ellas. Se ha usado (y se continúa usando) como arma electoral y no como herramienta de generación de valor y prosperidad para el país y sus habitantes. La bola de nieve se agranda. Y, vistas las opciones políticas que cada vez ganan más relevancia en todo el mundo, puede acabar por llevarnos por delante.

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